8月14日下午，由浙江省金融業(yè)發(fā)展促進會、天堂硅谷聯(lián)合主辦的“聚焦行業(yè) 洞見未來”線上直播分享課順利舉辦。天堂硅谷高級合伙人周鑫，合伙人周旼、許賓、羅清分別圍繞“數(shù)據(jù)時代的投資機會”、“新能源汽車的遠(yuǎn)大目標(biāo)如何照進當(dāng)下困局”、“健康中國，創(chuàng)新驅(qū)動”、“后疫情時代的消費投資”四大主題，聚焦信息技術(shù)、智能制造、醫(yī)療健康、大消費四大行業(yè)進行深度分析和講解，在線觀看人數(shù)近千人。
本篇為天堂硅谷合伙人許賓關(guān)于“健康中國，創(chuàng)新驅(qū)動”主題演講的實錄整理。
健康中國
2020年是醫(yī)療健康行業(yè)投資比較熱的年份。就二級股票市場而言，2020上半年股票型基金Top20中有18支醫(yī)藥類基金，混合型基金Top20中有16支醫(yī)藥類基金，主動權(quán)益類基金Top20中有19支。就一級市場投資而言，2020年5月份，生物技術(shù)/醫(yī)療健康一級市場投資在所有行業(yè)中單月占比32.4%，遙遙領(lǐng)先。這背后的動因是什么呢？很多人認(rèn)為是疫情催生行情，但我認(rèn)為根源在于“健康中國”大背景。后疫情時代很多行業(yè)具有諸多不確定性，而醫(yī)療健康行業(yè)具有相對確定性，所以成為資金相對集聚的板塊。
國家提出，2020年我國健康產(chǎn)業(yè)規(guī)模達到8萬億，2030年目標(biāo)規(guī)模16萬億。醫(yī)療健康領(lǐng)域下面包含非常多的細(xì)分賽道，我認(rèn)為，市場空間未來將從以治療為主向檢測、診斷、健康管理全方面延伸。十年前，以公立醫(yī)院為主的治療市場占了醫(yī)療產(chǎn)業(yè)70%以上的規(guī)模，而在治療市場內(nèi)部，僅僅藥品一項可能又占據(jù)了60~70%的規(guī)模。在醫(yī)改藥改集采等背景下，醫(yī)療產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)已經(jīng)發(fā)生深刻變化，投資邏輯也勢必相伴變化。
“健康中國”一詞源于何處？2016年10月份國家提出了《“健康中國2030”規(guī)劃綱要》，2019年國務(wù)院印發(fā)了《關(guān)于實施健康中國行動的意見》，國家層面成立健康中國行動推進委員會，引發(fā)《健康中國行動（2019-2-3-）》。醫(yī)療健康一直是政策法規(guī)非常多的領(lǐng)域，這些文件如果平時不關(guān)注，它們可能會淹沒在一系列醫(yī)改藥改相關(guān)的政策中。但我認(rèn)為，“健康中國”系列政策精神才是系列醫(yī)改藥改政策的深層次根源和表征。簡單說，“健康中國”就是促進以治病為中心向更廣義的健康產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)變，努力使人們不生病、少生病。中國目前醫(yī)保資源相對比較緊張，國家通過健康中國行動，把整個健康產(chǎn)業(yè)的規(guī)模外延往外延伸，希望人民群眾在檢測、診斷、預(yù)防疾病以及健康管理等各個方面，通過鼓勵消費形式的健康產(chǎn)業(yè)，使我國醫(yī)保資源向更有效的方面進行支配置。由此可見，“健康中國”戰(zhàn)略與分級診療、 醫(yī)療資源的改革和調(diào)配緊密相關(guān)。
醫(yī)療健康——創(chuàng)新驅(qū)動
醫(yī)療健康領(lǐng)域一直是一個比較難的投資領(lǐng)域。轉(zhuǎn)折點發(fā)生在2017、2018年，關(guān)鍵性節(jié)點包括國家藥監(jiān)總局成為ICH正式成員，使我國臨床規(guī)則、審評規(guī)則與國際接軌。其他重要事件還包括國家實施海外高層次技術(shù)人才加速回國持證人（MAH）制度、成立國家藥監(jiān)局NMPA等等。創(chuàng)新驅(qū)動的審批政策和臨床體系不斷得到完善。
2018年中國一年獲批的新藥數(shù)量超過2018年以前5年的總和，2019年繼續(xù)穩(wěn)步增長。這是繼貝達藥業(yè)埃克替尼、恒瑞醫(yī)藥阿帕替尼等的研發(fā)上市里程碑事件之后，我國第二波創(chuàng)新藥高潮，臨床急需的重大新藥上市速度大大加快，如新一代抗癌肺藥奧布替尼在我國從提交注冊到獲批上市，僅用時7個月。
但創(chuàng)新驅(qū)動，我們不能極端化甚至魔化它，并不是所有創(chuàng)新的東西都適合商業(yè)化。投資永遠(yuǎn)是需求導(dǎo)向，需要有一定體量的市場需求來支撐。中國現(xiàn)在老百姓的整體市場需求是什么？是希望有更好的創(chuàng)新技術(shù)，有硬核科技的創(chuàng)新品種來進行臨床應(yīng)用。但是在國內(nèi)真正具備first-in-class、best-in-class品種核心研發(fā)能力之前，目前的機會是什么？我覺得還是仿創(chuàng)藥的機會。因為目前鼓勵創(chuàng)新的體制機制還有待完善，國內(nèi)的研發(fā)環(huán)境、土壤也還有待優(yōu)化，在創(chuàng)新產(chǎn)品研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化配套體系持續(xù)完善的過程中，仿創(chuàng)藥可能優(yōu)先受益。
創(chuàng)新驅(qū)動的另一個動力來源于目前資本市場越來越友好。2018年以前研發(fā)型藥企以登錄美股納斯達克市場為主；2018年4月港交所實施新規(guī)，鼓勵尚未盈利的生物醫(yī)藥公司IPO；2019年3月，證監(jiān)會、上交所發(fā)布科創(chuàng)板《規(guī)則》《指引》，重點受理包括生物醫(yī)藥在內(nèi)七大領(lǐng)域科技創(chuàng)新企業(yè)的IPO申報，今年6月深交所創(chuàng)業(yè)板啟動注冊制。對醫(yī)療健康企業(yè)整體而言，不管是研發(fā)型的、利潤型的，資本市場變得更加友好，可以各自選擇適合的資本市場。
機會與挑戰(zhàn)并存
未來，醫(yī)療健康領(lǐng)域投資機會與挑戰(zhàn)并存。我將相關(guān)賽道機會大致細(xì)分為以下類別：小分子藥物、大分子生物藥、檢測診斷、醫(yī)療設(shè)備器械、醫(yī)療場景、醫(yī)療技術(shù)。醫(yī)療健康所謂的投資熱點和真正的投資窗口期往往是有錯位的。以大分子生物藥為例，頭部公司像復(fù)宏漢霖、信達生物、百奧泰等基本已實現(xiàn)資本化，但抗體生物藥仍然是當(dāng)前的投資熱點，適不適合投資介入是需要討論的。當(dāng)前在大分子生物藥方面，我們團隊會比較關(guān)心類似雙抗、ADC、聯(lián)用，抗體藥物工藝優(yōu)化，產(chǎn)業(yè)鏈要素和廣義生物制品。在小分子藥物方面，我們關(guān)注靶向藥物，新靶點、新機理、新成藥技術(shù)平臺，DDS給藥改進、復(fù)雜劑型，以及原料藥一體化。在檢測診斷方面，廣義基因檢測、ctDNA、CTC等都是目前的熱點技術(shù)，分子診斷已經(jīng)比較成熟但仍有機會，AI影像診斷有待進一步完善場景定位，質(zhì)譜技術(shù)可能逐步實現(xiàn)規(guī)模化商業(yè)機會。醫(yī)療設(shè)備器械、耗材領(lǐng)域，疫情和國際局勢加速了進口替代，介入治療、輔助手術(shù)，IVD試劑等領(lǐng)域機會都很多。醫(yī)療場景越來越豐富，包括連鎖專科、居家健康管理等，醫(yī)療信息化進入深水區(qū)也逐步推動遠(yuǎn)程診療場景的確認(rèn)。醫(yī)療技術(shù)如細(xì)胞治療、基因治療等都是我比較關(guān)注的領(lǐng)域。
天堂硅谷醫(yī)療健康領(lǐng)域的投資策略是隨產(chǎn)業(yè)格局不斷演進的：一是由傳統(tǒng)醫(yī)療產(chǎn)業(yè)鏈條向創(chuàng)新技術(shù)產(chǎn)品演進，二是由單純財務(wù)投資向產(chǎn)業(yè)鏈投資、整合賦能演進，這樣才能體現(xiàn)一個投資團隊的核心價值。比如我們投資的特色原料藥司太立，目前已成為全球造影劑領(lǐng)域龍頭。在投資并伴隨它上市之后，天堂硅谷仍然沒有結(jié)束合作。在它收購海神藥業(yè)、強化全球行業(yè)第一位置過程中，我們也助力其并購整合。
在大分子生物藥投資比較火熱的情況下，我們團隊選擇了可能體量不是抗體生物藥龍頭，但在生物創(chuàng)新藥研發(fā)、工藝優(yōu)化上具備優(yōu)勢和創(chuàng)新能力的天廣實生物。今年疫情下大家還未復(fù)工的時候，天廣實生物完成了中金資本領(lǐng)投的11億規(guī)模融資。百誠醫(yī)藥也是類似的例子，在醫(yī)藥研發(fā)環(huán)境風(fēng)口和投資機構(gòu)產(chǎn)業(yè)資源協(xié)助的多重助力下，短短幾年已成為浙江省規(guī)模領(lǐng)先的臨床前CRO研發(fā)藥企。
天堂硅谷也積累了很多產(chǎn)學(xué)研的合作伙伴。醫(yī)療健康是投資門檻很高的一個行業(yè)，投資的項目是否具有核心優(yōu)勢、能否真正具有臨床應(yīng)用價值，既要講科學(xué)性也不能只講科學(xué)創(chuàng)新性，最終是場景、產(chǎn)業(yè)方所決定的，是頭部醫(yī)院、醫(yī)生所決定的，是對應(yīng)科室、適應(yīng)癥意見領(lǐng)袖所決定的。與前沿研究的科學(xué)家團隊、頭部上市公司、頭部醫(yī)院，特別是場景龍頭結(jié)成合作伙伴，是未來不可避免的趨勢之一。
醫(yī)療健康——投資邏輯和策略變遷
醫(yī)療健康在“永遠(yuǎn)的朝陽產(chǎn)業(yè)”光環(huán)下，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)已發(fā)生巨變。產(chǎn)業(yè)整體具有抗周期性，細(xì)分賽道輪動明顯。天堂硅谷這20年來投資的醫(yī)療健康企業(yè)，目前為止基本都是按期順利退出的，沒有一家是投資虧損的。這與我們團隊具備產(chǎn)業(yè)背景，同時順應(yīng)產(chǎn)業(yè)投資邏輯變革趨勢、有效抓窗口是分不開的。當(dāng)然，也和醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)本身是一個穩(wěn)健的產(chǎn)業(yè)也密切相關(guān)。
具體分階段來說：
1、1990-2000年。中國處于完善醫(yī)療健康保障體系階段，最重要的是保障人民群眾有醫(yī)可救、有藥可用，財務(wù)性機構(gòu)的投資機會比較少，相較來說保健品和中醫(yī)藥具有一定投資價值。
2、2000-2015年。中國醫(yī)藥工業(yè)和產(chǎn)業(yè)鏈逐漸成型，比較好的投資領(lǐng)域包括制劑、原料藥、流通和耗材。但此時的醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)屬于資源驅(qū)動、產(chǎn)業(yè)鏈規(guī)模驅(qū)動，往往不是資本資金驅(qū)動，現(xiàn)金流較好，好企業(yè)不缺錢、缺錢的企業(yè)活不下去。
3、2015-2020年。國家推動供給側(cè)改革、科學(xué)性創(chuàng)新審批，仿創(chuàng)藥、械、治療和技術(shù)/要素平臺都有比較好的投資機會。但在疫情催動下，醫(yī)療健康投資可能開始進入第二階段，第一階段已處于收尾。
4、2020-2025年。我們預(yù)測未來5-8年內(nèi)將催生按照適應(yīng)癥、場景解決方案的龍頭。盲目投創(chuàng)新企業(yè)，認(rèn)為每一個研發(fā)型企業(yè)都能長成參天大樹，這個邏輯可能不再成立甚至被顛覆。我所說的龍頭，包括技術(shù)平臺的龍頭、行業(yè)場景解決方案的龍頭。細(xì)分垂直領(lǐng)域優(yōu)勢的檢測/診斷/治療/檢測技術(shù)、進口替代、健康品等會有比較好的投資機會。
5、2025年以后。醫(yī)療場景、健康管理不斷優(yōu)化，預(yù)計屆時醫(yī)療場景和生態(tài)才會配合其他科學(xué)技術(shù)進步出現(xiàn)重大的變化。智慧/遠(yuǎn)程/互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療、創(chuàng)新技術(shù)產(chǎn)品會有較好投資機會。
醫(yī)療為表，消費為里
當(dāng)前在供給側(cè)改革大背景下，市場的臨床需求在發(fā)生重大變革。我們要始終清楚認(rèn)知到，醫(yī)療是一個框架體系，是一個規(guī)則，醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)最終仍是消費驅(qū)動的，只是比一般的消費市場更特殊。消費決定者不是病人，而是醫(yī)生；消費中既包含了醫(yī)保支撐的社會保障性消費，也包括了居民自身追求健康的直接消費。醫(yī)療健康行業(yè)還存在很多不標(biāo)準(zhǔn)化的東西，這是制約其發(fā)展和場景優(yōu)化的因素之一。
5年之前的健康產(chǎn)業(yè)圖譜大多是按醫(yī)療服務(wù)、醫(yī)藥制劑、醫(yī)療器械、流通、原料藥、中間體等等進行劃分，醫(yī)療信息化、精準(zhǔn)醫(yī)療、智能硬件、移動醫(yī)療等眾多新賽道在嘗試拓展產(chǎn)業(yè)空間。但目前我們在投資策略的演進中，不斷進行健康產(chǎn)業(yè)圖譜的重構(gòu)，以場景、科室、適應(yīng)癥等來劃分賽道而非單純產(chǎn)品和服務(wù)形態(tài)，它沿著適應(yīng)性場景、沿著需求，從治療更多地去往檢測、診斷、康復(fù)與健康管理擴展外延，我總結(jié)了四句話：創(chuàng)新由技術(shù)驅(qū)動、臨床由醫(yī)生應(yīng)用、體量由需求決定、估值由體量支撐。“5P”估值模型、DCF現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型基本就是從上述四大要點來的。當(dāng)我們真正理解了上述四句話背后蘊含的意義，真正理解了臨床需求是什么，才能精準(zhǔn)把握估值模型背后的關(guān)鍵性假設(shè)條件，不會發(fā)生估值偏差。我們現(xiàn)在要真正關(guān)注那些解決和優(yōu)化未被滿足的臨床需求和場景需求。
如何看待未來的醫(yī)療健康行業(yè)機會？如何不被眼前五花繚亂的所謂投資熱點所迷亂？如何評判它們的價值？我認(rèn)為，最終還是要看它們所依托的技術(shù)平臺，看這些技術(shù)平臺能否為病人的各項需求提供較好的解決方案，兼具有效性、穩(wěn)定性，同時更便宜、更便利。我嘗試簡單梳理了不同創(chuàng)新產(chǎn)品形態(tài)、不同創(chuàng)新技術(shù)在醫(yī)療健康不同科室適應(yīng)癥、需求場景的應(yīng)用適性、存在投資機會與否的象限圖，時間關(guān)系，不一一展開，可后續(xù)找機會交流。
我一直強調(diào)需求驅(qū)動，理解這點，就可以理解近年來貝達藥業(yè)、美年健康、愛爾眼科等成功案例。目前一些場景龍頭已開始顯現(xiàn)，場景所反映出來的需求，最終可以衍生指導(dǎo)我們的投資布局。這些產(chǎn)業(yè)方的CVC投資布局也非常成功，過程中當(dāng)然也存在試錯，有利有弊。但投資邏輯是真實存在的。
我入行比較早，也算是見證了中國醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)一路的變遷，見證了國內(nèi)醫(yī)療健康投資終于迎來創(chuàng)新驅(qū)動的時代。未來醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)將出現(xiàn)越來越多的投資機會，但對投資專業(yè)性的要求也會越來越高。現(xiàn)在是醫(yī)療健康投資最好的時代，也是最具挑戰(zhàn)的時代，用這句話作為結(jié)語，與大家共勉。謝謝大家！
